爱美客300896投资分析:医美消费颜值经济新贵,玻尿酸毛利率远超茅台

作者:吉普赛007

以下内容部分来自调研报告,不再一一注明出处。

爱美客:颜值经济新贵 玻尿酸毛利率远超茅台

爱美客的产品主要是注射微整形,红色部分全部是爱美客的产品,绿色部分则是昊海生科的产品,紫色部分是华熙生物的产品。

注射微整形分为4大类,填充、补充、支撑和萎缩。

1.填充类

填充类材料又叫扩容材料,扩张组织容积。国内主要是玻尿酸(又叫透明质酸)材料为主,新兴的材料叫葡聚糖,现在只有韩国日本用,中国刚刚引进,是否盛行还不可知。

国内有30-40款玻尿酸产品,因为大部分集中在中分子(75-80%),医院端应用受限,大分子和小分子技术难度更高一些。

玻尿酸原料药全球最好的是华熙生物,但是制作难的是2个步骤:研磨和交联。

第一个步骤:研磨,通过研磨把玻尿酸原料变为大中小分子。华熙生物已经有了小分子的技术,涂抹式玻尿酸:润百颜。这个比雅诗兰黛小棕瓶的主要成分二裂酵母浓度还要高,效果更好(某美容机构看法)。

第二步骤:交联,用胶水把玻尿酸粘起来,让他有内聚力。玻尿酸放置后会有扩散,涂抹式的玻尿酸起不到塑性的作用。打玻尿酸会有过敏,不是因为玻尿酸本身,而是交联剂会有排异反应。

瑞蓝和乔雅登宣传的不是玻尿酸本身,而是宣传双相交联技术。

昊海生科的海薇内聚力不错,业内用得少,主要还是因为过敏率太高(大分子)。昊海的娇兰不错,可能是昊海的玻尿酸中最好的(小分子)。

华熙生物未来目标凝胶型玻尿酸,1.持久力不错,2.小分子看起来更自然。华熙拿到了涂抹式玻尿酸的专利,也叫miniHA的小分子玻尿酸,这个是凝胶型玻尿酸的前身,下一步就需要攻关交联剂技术。翻了公司的年报和今年的半年报,润百颜成长性非常好,估计还是涂抹式玻尿酸的功劳。

爱美客产品基本集中在中分子:爱芙莱、逸美一加一、嗨体。其中爱芙莱和逸美一加一都是低价拓客产品。嗨体并不是因为玻尿酸技术好,而是充分种添加了肌肽(国内独家,全球不是)。嗨体是全国唯一一款获批针对颈部皱纹的三类医疗器械,这个品牌定位做的非常好,未来很长一段时间都会是公司增长的主要动力。“脸部的玻尿酸很多,但是颈部的只有这一款”,列举范冰冰、刘诗诗、刘亦菲脸部漂亮,脖子露馅的案例,未来3-5年大概率会是独家产品。

2.补充类

补充类是面对小部位较远流失与大面积填充,移植与刺激胶原蛋白增生。

补充类里面分为两种,一种是胶原蛋白(类人源、猪源),适合小范围的移植补充,诱发胶原蛋白增生。现在代表产品为双美胶原蛋白,一只终端价8800,主要是针对结构黑眼圈和眼周下陷。

前几天看到国内有一家拿到了绿色通道:

创新医疗器械特别审查申请审查结果公示(2020年第18号):

“3.产品名称:Ⅲ型胶原蛋白植入剂

申请人:山西锦波生物医药股份有限公司”

这一家现在正在科创板。

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人源的胶原蛋白都升级到了三代产品,看历史经营数据,这个产品估计是个爆款产品。

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第二种:聚左旋乳酸,俗称童颜针,以聚左旋乳酸为材料,已大面积补充扩容。国内以Reborn瑞博为主,总共有十几家,这些都只拿到一类和二类证,按道理是不可以注射留置使用。爱美客的三类器械聚左旋乳酸现在处于注册申报阶段,预计今年年底或者明年初拿到注册证。获批后,成为独家的三类童颜针,极有可能成为爆款产品。

3.支撑材料

极深层次做为结构力学的支撑架构,补充因骨质流失造成形态减损,与微调塑造整体轮廓,与建筑钢构SRC、结构墙概念一致,对医师技术要求极高。

里面也分为3种,一种是高交联大分子玻尿酸,交联度极高,通常高达92-95%,甚至更高,整体质地偏硬,可勉强做为替代骨性结构材料做极深层骨膜注射。ex:乔雅登丰颜、瑞蓝丽缇、奥地利公主(四环制药代理)。

第二种,骨性结构材料:俗称长效型玻尿酸,实质上主体材料不是玻尿酸,质地硬密度高,较难代谢吸收,通常3-7年,是做极深层次骨膜上注射使用的良好材料,海外以微晶瓷、少女针、 贝拉菲尔著名,国内以爱贝芙、宝尼达为主。

骨性材料一是硬度高,二是持久度好,属性上比高交联大分子玻尿酸好。骨性材料中爱美客的宝尼达优选宝尼达,1是过敏反应小,2是效果自然,是一种硬中带软的材料,类似于软骨。爱贝芙过敏反应多,因为采用的PMMA微球(这个材料,貌似就是不可折叠的低端晶状体材料)

第三种,埋线提拉。最早以微创手术做面部提拉微创手术,可取代部分拉皮手术。除非中重度组织下垂,美容机构一般不建议做拉皮,一就是对组织破坏度非常大。只能维持2年,即使配合超声刀跟热玛吉,也就维持三年,二就是看起来并不是很自然(美容机构意见)。

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4.萎缩材料

萎缩组织为主,与填充扩容相反,是为了消溶组织或使动态肌肉无力不会挤压皮肤造成皱纹。

肉毒素:主要萎缩消溶目标为肌肉组织,打在皮肤表层是萎缩立毛肌,立毛肌不会去挤压皮脂腺,防止出油,可以控油可以缩毛孔;打在深层是萎缩由于肌肉牵引所形成的褶皱。肉毒素面部常用以减缓动态纹路,例如川字纹、抬头纹,或是大范围肌肉过于发达让它萎缩,例如:瘦脸、瘦肩。如保妥适Botox(2015年)、衡力(2012年)、丽妥舒Dysport(2020年)。

溶缩脂针:主要萎缩消溶目标为脂肪组织,让脂肪细胞凋亡或加速代谢缩小因而塑形。如美国Belkyra、韩国CFline(国内二类械)、Vline。

肉毒素产品研发和获批情况如下:

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里肉毒素里面德国的净优明和韩国的大熊的绿毒最好(难道主要是因为是人血清?)。爱美客这个还早,兰州生物这个产品貌似也不错。

5.销售数据

爱美客2017至2019年销售情况

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爱美客2020H1销售情况

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公司2020年上半年主要产品销售收入及变动情况如下:

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2020年上半年公司各月嗨体产品销售收入金额、销量及单价情况如下表所示:

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根据招股书,2020年7月收入6910万元增长57.7%。预计2020年1-9月,收入4.6-4.8亿元(增16.3%~21.3%),净利润2.6-2.8亿(增18-27%),扣非净利2.5-2.7亿。

这么算下来,全年有望接近4亿净利润,现在市值430亿,对应108倍左右。

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6.产品总结

(1)填充材料

小分子有逸美,中分子有爱芙莱、逸美一加一和嗨体。嗨体未来相当长时间具备独家的能力。小分子和大分子都需要重点关注研磨和交联技术。大分子未来有希望用在关节材料和大范围的填充上面,小飞子未来开拓眼下卧蚕、唇部和手部注射上。

(2)补充材料

锦波制药在报科创板,注射胶原蛋白已经是三代产品,未来极有可能成为爆款产品,上市也是一个可以看看的一家公司。

爱美客的童颜针完全合规的三类械字证,出来后有望独占市场。

(3)支撑材料

宝尼达是一款me-better产品,只是对手术要求极高,放量速度估计不会太快。

埋线提拉拿到大线产品不多,公司有先发优势。

(4)萎缩材料

肉毒素市场倒是挺大,2019年国内有60多亿,只是后面竞争者也不少,未来应该是能拿到部分市场,但是不会特别乐观。

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7.募投项目

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其中1为扩产能,扩产后产能情况如下

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2的内容非常丰富,是本次最为核心的项目。

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基本覆盖了公司几大主体方向。

第3和第7均是为利拉鲁肽减肥使用,主要依托2016年11月成立的子公司的诺博特,核心人员核心研发人员Qinheng Huang(黄钦恒),在英国医学中心糖尿病研究室,辉瑞,北京诺和诺德待过。

第4个项目就是和韩国Huons Co., Ltd.在中国代销和生产肉毒素(橙毒)协议做准备。

第8个项目还是一个减肥的药物研发。

其余的主要是一些务虚的项目。

8.结语

这是一家还不错的公司,估值也比较高了,预计今年4亿利润,明年能到6亿利润吗?

华熙生物原料药扩产并收购东辰,未来在玻尿酸原料药上估计会一家独大。涂抹式玻尿酸也有利基的产品。销售非常突出,今年上半年销售费用增加了88%。

原来有美容机构以为爱美客会与锦波生物合作注射用胶原蛋白,但是锦波生物已经申请科创板,未来这个也有希望成为爆款。

爱美客的研发布局是这几家中比较好,但是也不妨碍华熙的涂抹式玻尿酸大卖,锦波生物的注射胶原蛋白成为爆款可能。真的希望华熙生物和锦波生物这些优秀的产品给到爱美客,但是没有如果。

三类器械的医美有点类似于消费升级,而且不太受医药集采的困扰,如果有拿证的能力(实际国内企业研发能力并不差),在配合过得去的销售水平,未来还是会出现大市值的公司。

9.风险提示

现在市场有怀疑三类证获得能力,大品种一旦注册证遭受质疑,无法继续使用,可能会遭受毁灭性的打击。

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