中芯国际怎么样?最强晶圆代工企业,有没有PE价值投资?

国际环境:特朗普上台以来,加快了对华技术封锁,目前的政策是只要使用了美国技术的商品,想供货华为,就必须先申请许可。
今天修理华为,明天就有可能封杀所有中国科技公司,国产替代如同离弦之箭,没有回头路。
这意味着台积电已经无法为华为代工芯片,当然了,中芯国际也面临着这个难题,毕竟很多技术都源自美国,很容易被美方一并制裁。
但它毕竟是中资控股的最强晶圆代工企业,仅凭这点就必须扶持、做大做强。
产业环境:半导体芯片产业这两年在国内蓬勃发展,长江存储、合肥长鑫等项目加快推进,投资力度一年大过一年,针对消费电子代表的广阔下游市场,景气度是不用担心的。
芯片行业的运营模式主要有三种:IDM、Fabless、Foundry
IDM就是设计、制造、封测一条龙,这类公司典型是三星,在地球上已经非常稀少,运营成本太高。
Fabless就是只负责芯片设计和销售,不建自有晶圆厂,制造环节都外包出去。轻资产运营,这是目前的主流,代表公司有华为海思,中国绝大部分芯片公司都是如此。
Foundry就是晶圆代工厂,承接上面Fabless公司的订单,设计好的方案,我帮你生产出来。最早把它发扬光大的是台积电,也是目前湾湾的经济支柱型公司。中芯国际也属于此类。
可以说fabless模式的芯片公司竞争还是蛮激烈的,因为门槛相对较低、分支领域较多,但不管你的设计能力多牛,最后还要找晶圆代工厂造出产品。
公司情况:中芯国际在同行业排名全球第五。前四是台积电、三星、格罗方德、联电,分别是台湾、韩国、美国、台湾的公司。
很显然,起码在中国大陆,中芯是无争议的NO.1
如果不是西方对中国的技术封锁,中芯这个老五很难翻身,毕竟制程才勉强干到14nm,台积电已经量产5nm,技术迭代差距很多年。
现在的情况是中国必须要有自己的顶级晶圆代工厂,不是能不能的问题,是必须有。
这个场景,像极了当年砸钱烧出京东方,尽管一路饱受争议,但最终证明,正是京东方给了华为宝贵的退路。
……
可以说,中芯国际回A是一次史无前例的案例,顶着近10年最大规模IPO、29天从受理到注册的超级速度、首家科创板+H红筹股等光环,十分炫目。
橙子原本以为这样的公司很难有分歧,上市直接顶到过头,然后就坑爹了,不过最近发现情况并非完全如此。
在价值投资盛行的媒体里,出现了很多质疑声。
其实也没毛病,像中芯国际这样需要不断追加巨额投资、多年靠ZF补贴盈利、每年产生大额折旧、很难为股东创造真金白银的公司,在传统投资者眼里,无疑是一种价值毁灭的典范。
其中最广泛流传的说法就是拿2007年上市即巅峰的中国石油做类比,甚至还有人担心27元的发行价太高,可能破发。。。
对于中签中芯的同学来说,这些质疑不是坏事,可能正好相反。
回想沪硅产业上市当天,网上也是一样充斥着垃圾公司的言论,毕竟也是烧钱多年不盈利,散户听到后吓得赶紧把中签卖光。
当时橙子看到的是沪硅产业英文名National Silicon Industry Group(国家硅产业集团),区区200多亿市值难道不是送钱?还不买买买??
最终的结果,大家都很熟悉了。
石油是周期性大宗商品,芯片具有科技和消费属性,拿中石油类比中芯,刻舟求剑。
……
中芯国际估值的难点,橙子认为在于它是在港股上市多年的公司。
所以我们必须先对港股的估值体系有一定了解。
港股是个很有意思的市场,里面有不少A+H两地上市、同股同权的股票,股价表现却天差地别,港股相对于A股普遍有一定折价。
表现最好的药明康德、潍柴动力等,A股和H股的现价基本相当:
中芯国际怎么样?最强晶圆代工企业,有没有价值投资价值?
也有A股比H股贵N倍的奇葩:
中芯国际怎么样?最强晶圆代工企业,有没有价值投资价值?
橙子对这些公司的差异做了简单分析,总结如下规律:
①港股通本身并不能消除这种折价,
 
②A股里的新股更容易出现A比H贵很多的现象,
 
③消费、银行、生物医药、科技龙头企业的折价较小,券商、传统行业中小公司的折价偏大。
上面这三点,对于我们判断中芯国际A股的估值,有重要的参考意义。
对一只票进行估值的时候,需要先找到“锚”,而港股中芯,一定程度上就起到锚的作用。
…..
了解了以上知识,下面开始进行主观的估值推演:
我想大家都知道,对于A股的芯片半导体甚至大部分硬科技公司,PE估值方法已经完全失效,对于重资产的晶圆代工厂,现在券商公认的估值模型是P/B法,也就是市净率。
参考物:代工小弟华润微目前7倍PB、芯片公司中位数是8倍PB
以下计算过程,全部采用保守数据、概数取整、用人民币作为货币单位:
中芯国际经过本轮融资,净资产大概增至950亿,其中A股这边500+亿,港股旧资产450亿。
股本超募后增至76.4亿,其中A股19.38亿,H股57亿。
由于A股和H股不能跨市场抛售,如果用A股股价或H股股价去乘以76.4亿计算中芯的总市值,是非常不科学的,A和H两边独立计算市值、最后累加,这是通用做法。
橙子自己最近琢磨出两种估值假设:
一、完全独立估值。
A股这500亿资产独立估值,按照7PB大概价值3500亿市值,除以19.38亿得出股价180元;
H股按旧资产给6倍,对应股价47元(约为52港币),两边合计6200亿总市值。
这个模型有极大的问题,那就是新股上市后,每股净资产都变成了12块多,这样的话A股真实PB为14.5倍,H股真实PB为3.8倍,估值差距进一步拉大。
面对港股通如此方便的通道,理论上不会出现AH两地如此巨大的折价。
二、先整体、后拆分。
按照相对保守的整体6倍PB,中芯国际总市值最低也应该在6000亿左右,然后再按照A和H两地折价分开计算。
按照上文分析的港股现象,中芯国际是新股,A股肯定比H股贵不少,同时又是科技龙头公司,流动性大大好于H股那些中小企业,主观上给个0.6的折价率。
假设A股价格110元,6折港股价格为66元(约为72港币),分别乘以各地股本,合计总市值为5894亿人民币,符合预期。
最后用每股净资产复验,A股大概是8.9倍,H股大概5.3倍,是不是差价合理多了?
个人偏向第二种估值模型。
……
其实给新股估值是费力不讨好的事情,尤其A股在情绪特别好和特别差时,新股的短期表现天壤之别,涨过头和跌过头太常见了。
但是拉长周期来看,股价一定会回归到价值中枢附近,伴随公司的运营状况波动。
最后说几个注意的点:
1、以上估值为相对保守的推演,更适合作为保守投资者的锚。不要当作中签卖出的依据,毕竟现在的科创板新股有点疯,短期一切皆有可能。
2、别听那些破发的言论而惶惶,A股能成为XXXX概念的公司都不简单。
我给大家列举:宁德时代概念、阿里巴巴概念、腾讯概念、华为海思概念、富士康概念、今日头条概念,都不是省油的灯。
因为只有能影响整个产业链的公司,才有这个资格。14家上市公司入股、29家战投,中芯国际配得上。
参考市值:宁德时代4500亿、工业富联3200亿,连跌了13年的中国石油还有8400亿。
3、如果你想长期持有国之重器,追进减仓100元的A股性价比不高,长期来看A和H股价格会逐渐拉进。
4、令人略微担心的是当天的吸金效应,按照流通股7成换手、均价80元来算,成交额也奔着700亿去了。
虽然目前市场不差钱,但这个级别的成交量依然是堪称史诗级,就算不参与,也值得搬个凳子看场大戏!
5、再次声明,本文不作为任何投资建议!只是橙子本人的主观YY,而且是持有中芯国际港股的利益相关者!
 
投资有风险、入市需谨慎!
……
1906年,世界上第1个晶体管诞生,94年后,中芯国际才在台湾爱国人士张汝京的努力下创立。
 
中国与西方这100年的差距,想在短期追赶上谈何容易?
中芯国际现在还不是国际一流的芯片制造商,它堪堪算得上国内一流而已,可只要《瓦森纳协定》存在一天,我们就别无选择,只能负重前行!
所以,这家公司,如果投资者不是有切肤之痛的中国内地人、或者是只看重财报数据的价值投资者,一定视若敝履,在美股、港股多年的低迷表现已经证明这一点。

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